并购汉京，石英件市场为什么吸引了正帆

半导体行业并购的专业化程度越来越高，随着新并购的不断出现，一些细分赛道的价值也浮现出来。8月13日正帆科技发布公告，其董事会同意以11.2亿元现金，收购汉京62.23%股权，此交易无需上报审批。汉京主营石英件及碳化硅陶瓷部件，为什么正帆要收购一家石英件企业？

目前全球石英零部件市场规模180亿元，中国国内市场超过70亿元。2030年全球石英零部件市场规模将达到约350亿元，中国超过170亿元。碳化硅陶瓷零部件，全球约110亿元，中国市场约40亿元。

石英件赛道的价值

正帆看中了汉京什么？简单来说，石英件赛道大有潜力可挖，汉京更是一枚外资遗珠。这些年国内半导体并购最为成功的就是国内企业并购外资企业。随着外企的撤离，现在市面上此类优质资产已经很少了。虽然汉京的历史不如那些老牌外企那么悠久，但汉京还是具有外资企业技术实力强，现金流充盈的特征。具体来看石英件资产的价值。

一，行业门槛高。石英制品和碳化硅陶瓷广泛应用于单晶硅片制造和晶圆制造的各个环节，是半导体芯片光刻、刻蚀、扩散、清洗等环节的高耗零部件。这一系列产品均具有技术壁垒高、验证导入难度大的特点，国内市场长期被国外企业垄断，国产替代空间巨大。目前大和（大和已经实现本土化）、贺利氏在国内市场处于领先地位。2024年石英件的国产自给率约为35%，未来国产替代空间巨大。碳化硅陶瓷零部件，超过一半用于刻蚀，而炉管、薄膜、CMP等已经实现国内主导，目前国产化率不足20%。用于刻蚀机的碳化硅件难度较大，增速高于炉管、薄膜、CMP等。中国碳化硅材料产业已经逐渐取得全球领先地位，苏州珂玛、天科合达、汉京等厂商已经在刻蚀之外的市场取得主导地位。刻蚀机台用的碳化硅陶瓷技术难度更高，未来增速也高于整个碳化硅陶瓷件，主要还是美国CoorsTek、日本东曹主导，但中国厂商也在加快追赶。预计2027年国内刻蚀机台上碳化硅陶瓷件国产替代率可以达到30%。

二，国际一线技术。汉京是一家新加坡资本控股的公司，其核心团队来自于贺利氏。汉京拥有高精密石英和先进陶瓷材料制造技术，主要产品包含石英管、石英舟、碳化硅陶瓷舟等。汉京已经成为东京电子、KE等国际头部半导体设备厂商的核心供应商，同时汉京也在开拓Fab直采渠道。汉京已经供应台积电总部工厂，开始导入中芯、华虹等大厂。一线设备原厂和一线Fab大厂的背书，充分说明其技术过关，产品过硬。

三，盈利水平高。由于领先的市场地位，汉京毛利率多年超过40%。2023年营收为5.09亿元，净利润1.18亿元；2024年营收4.61亿元，净利润8.4千万元。石英产品是汉京的主要增长动能，一是国际国内半导体需求持续增长，优质的成熟产能依然不足，无论国内还是国际都需要持续建厂；二是技术进步拉动需求，因为先进工艺涉及更多高温和化学腐蚀过程，需要更耐用和高纯度的石英部件。目前每千片先进工艺对于石英的需求量比成熟工艺高100%甚至更多。先进工艺需求的占比从2024年的40%预计将会升至2030年的60%。

综合来看，石英件市场的国产替代空间巨大，汉京的技术储备，造血能力达到领先水平，无论是石英件细分市场，还汉京本身价值都大有可观。

1+1大于2否？

并购不是简单地做加法，不能为买而买。买资产一要能消化，二要能相互提升。正帆进入石英件市场和控股汉京是否有增量收益？

汉京技术过硬的长板很突出，但市场拓展能力不足的短板也很突出。国际核心设备供应商如东电等，对供应商要求很高，能够获得东电这些设备商的认证，说明企业技术水平很高。但不足之处是，汉京大部分产品为东电等设备原厂采购，其余产品为Foundry直接采购，现在行业的主要趋势是Foundry业务快速增长，这也是此次并购最大看点。

石英业务高度与半导体制造工艺强相关，石英件超过30%用于刻蚀，接近30%用于薄膜，接近20%用于炉管，加起来约80%的价值用于半导体制造工艺。近些年随着Fab存量产能的不断累积，技术实力的提高，为了降本增效，Fab纷纷绕过设备原厂，直接从零部件企业采购,自己建设产线，未来Fab直采的比例将大幅提高。

但由于外资企业在本土市场营销能力不及国内民营企业，汉京长于为设备集成企业做OEM，弱于自己开拓Fab市场。其Foundry直采业务仅占收入的小部分。所以在Fab直采石英零部件市场上，老贵族汉京逐渐掉队，被新崛起的菲利华、凯德石英、太平洋石英等蚕食了不少市场份额。

那么正帆入主之后，会带来什么样的改变？

汉京石英件的主要产品线在薄膜和炉管，主要依赖设备原厂，现在发力刻蚀。正帆收购汉京股份后为Foundry销售赋能，各个板块都会有更好的增长空间。

汉京的薄弱点，恰好是正帆的强点。正帆经过多年的发展，无论与国内的设备大厂，还是国内的Fab大厂，都建立了稳定的客户关系，这与汉京石英业务未来发力点完美重合。

目前正帆的设备业务获得市场广泛认可，由此带动了相关的材料的销售，以及MRO（维护、修理和运营）服务业务的增长。正帆成为具备“三位一体”综合服务能力的本土厂商，大大加强了正帆与Fab的粘性。正帆与中芯国际、长江存储、长鑫、华虹华力等国内一线晶圆制造厂建立了深厚地合作关系，为后续汉京产品的导入创造现成的渠道。

可以预见，正帆并购汉京之后，汉京的技术+正帆的渠道，必然能够在Fab直销这块打开市场，大幅提升公司业绩。预计正帆入主之后，汉京的Foundry业务将快速增长，收入占比有望达到40%。

资产的安全

半导体并购的难点在于资产安全和保值，这是并购的关键考量因素。安全要从市场前景和合约设计两个方面来考量。

一，汉京石英业务增长的确定性。石英市场是一个持续增长的市场，其主要增长动能，一是国内市场以及国际主要经济体持续建厂，二是每千片先进工艺对于石英的需求量比成熟工艺高100%甚至更多。预计2030年国际市场规模将增长约一倍，达到350亿元，国内市场将增长约1.4倍达到170亿元。所以，正帆并购汉京后，因为标的的技术优势和市场潜力，新资产的市场前景可保无虞。

二，合约保证了并购后的账面平衡。根据公告，正帆并购汉京案中的出让方承诺，此次交易正式完成后，2025年至2027年三年标的公司累计净利润不低于3.93 亿元。出让方对业绩承诺承担现金补偿和担保责任。这一条款显示了出让方的信心，保证了并购尽调的可信度，有效地降低了并购的短期风险。

一个专业的并购，应该从资产的远期成长性，近期现金回报方面，都能有效地维护并购方的投资安全。

结语

半导体并购是一场对产业认知和资本运作的双重考验，专业的并购能够激活并购资产的最大价值，实现发起企业的快速成长，达到收益远大于投入的目标。石英件国产替代空间巨大，正帆的渠道优势将弥补汉京的市场短板，形成1+1大于2的加成效应。同时汉京的技术优势、正帆作为上市企业的运营优势，通过此次股权收购熔于一炉，将为正帆带来长远的业绩增长动力。

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