核心资产有望见底反弹，A50ETF（159601）频现溢价

2024年1月17日，MSCI中国A50互联互通指数低开低走，成分股中除招商银行和工业富联飘红，其它均呈现下跌趋势，立讯精密、山西汾酒、比亚迪等领跌。

MSCI中国A50互联互通指数从21年高点至今累计回调已达36个月，从市场结构看，过去两年多的市场下跌周期，以机构重仓的高质量、大市值核心资产领跌为主，主要在于市场估值的均值回归，在2019-2020年的上行周期，公募基金及北向资金大幅流入的推动下，A股核心资产估值快速拉高，随后21年初指数见顶，高估值开始慢慢消化，两市进入熊市周期。具体看2022年在海外流动性快速收紧及俄乌冲突影响下，A股整体走熊，超70%个股收跌，核心资产难以幸免，而2023年以来，市场进入结构性下跌格局，机构重仓方向持续回调，机构资金减量博弈更加明显，一方面受制于中美利差的持续扩大导致外资持续流出，另一方面赚钱效应不再之后，公募全年新发产品持续预冷，外资陆股通与内资公募资金在配置风格上具有相似性，主要以A股核心资产为主，同时部分公募调仓下卖出核心资产，均产生负面影响，在分母端（美债利率）、分子端（行业基本面/预期）、资金面囚徒困境（资金对机构持仓品种采取规避策略）多重因素下，机构持仓较多的品种估值持续下行，进入资金面减量博弈及负反馈的状态。

长期看估值总是呈现周期性波动，站在当前时间点，A股估值处于历史少有的高性价比位置。以MSCI全球各大市场为例，A50ETF(159601)市盈率仅有8.9倍，大幅低于各大海外市场指数，很多好公司到了非常便宜的地步，给了投资者以大幅折价买到好资产的机会，而从历史相对水平来看，当前A股主要股指PE水平均位于历史低点附近。

美债利率已经筑顶，A股核心资产的持续回调及机构资金减量博弈短期有望好转。随着美国基本面走弱后，名义增速将下行，美债收益率筑顶，中国的实际增速此前一直保持韧性，价格因素缓慢修复，中美名义增速差将收窄，外资将重回流入，打破外资陆股通偏好品种的囚徒困境状态，机构重仓方向将迎来外资的重新流入，资金可能流出到此前受到资金面囚徒困境的相关领域。

核心资产已调整近3年且位于历史低位，随着两市见底，核心资产或引领初步反弹。主要基于以下判断：（1）从大小盘看，其相对PE-TTM估值已跌破-1.5x标准差，剩余流动性自去年Q3已转向下行，此前剩余流动性领先大小盘相对表现3个月左右，意味着大小盘风格存在切换的可能，（2）熊市结束后第一波上涨会有前一轮牛市的影子，核心资产有望在指数见底后领先反弹。

据信达证券统计，从历史规律来看，虽然每一轮牛市的风格均有很大的不同，但熊市刚结束的时候，股市的风格往往会受到前一轮牛市的影响更大。比如2012年12月-2013年2月，熊市结束后第一波上涨，金融类板块领涨，这类板块上涨的逻辑是经济复苏，这恰恰是2006-2007、2009年牛市的核心逻辑。2016年2月-4月，市场熔断后，从熊市低点开始的一个季度，成长股依然非常活跃，下一轮牛市的最强赛道（消费）此时并不是很强。2019年底反转后的第一波上涨，最强的消费板块是2016-2017年的核心赛道，TMT是2013-2015年牛市的重要板块，半导体新能源关注度并不高。我们认为如果认可现在市场是处在熊市底部后反转的第一波上涨，需要重点关注2019-2021年领涨的核心资产。

A50 ETF（159601）紧密跟踪MSCI中国A50互联互通指数，一键打包11个行业50只龙头个股，反应A股市场核心龙头资产表现，核心资产、基金重仓、成交主力、护城河、国家队等概念暴露度高，目前跟踪指数的 PE（TTM）处于近三年较低分位点，估值性价比凸显。（场外联接基金 A：014530；C：014531）

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