未盈利也能闯创业板？律师详解未盈利企业上市路径与实操要点｜卓越英才说

2026年，依托资本市场卓越执业英才活动，由全景独家推出的《卓越英才说》系列对话栏目持续更新！

栏目将以更贴合时点的解读、更精准的专业见解、更广泛的行业覆盖，让大家轻松get资本市场最新动态！

4月10日，证监会印发《关于深化创业板改革更好服务新质生产力发展的意见》（简称“《创业板意见》”），深交所就同步制定修订的4项配套业务规则公开征求意见。本轮改革紧扣新质生产力发展需求，增设第四套上市标准、新股发行定价改革、试点开展地方政府推送等，引发市场高度关注。

创业板第四套上市标准究竟“新”在哪？

未盈利企业上市该如何选对路径？

新规下IPO实操与合规要抓哪些关键点？

日前，《卓越英才说》2026直播节目特邀上海市锦天城律师事务所高级合伙人虞正春，与全景网首席节目官天玉展开深度对话，共同探讨《不盈利也能上创业板？》，从律师视角解读创业板第四套上市标准的实操路径与合规要点！

【英才简介】

虞正春，上海市锦天城律师事务所高级合伙人，毕业于华东政法大学，获民商法学硕士学位，现为锦天城公司与并购专业委员会召集人。其主要执业领域为证券与资本市场、公司与并购及相关领域的商事争议解决，客户类型覆盖大型央企、地方国企、跨国公司、民营上市公司及私募股权基金、并购基金等。

01  核心制度突破：创业板增设第四套上市标准

全景网：本次创业板改革聚焦服务新质生产力，增设第四套上市标准并配套预先审阅、政府推送等机制，从法律与监管实务视角，您认为本轮改革最核心的制度突破是什么？

虞正春：本次改革出台的制度文件较多，我认为最核心的突破，是在创业板增设了针对未盈利企业的第四套上市标准。事实上，未盈利企业上市在A股市场并非首次，科创板已设置第五套相关标准，创业板原有第三套标准也面向未盈利企业，但各标准均有其适用特殊性。

本次创业板第四套上市标准，主要针对高成长性、高创新性企业，有效区分于创业板第三套标准与科创板第五套标准，弥补了市场服务空白，这也是本轮改革最大的亮点。

02  两条上市路径精准匹配：高成长型 vs 高研发型

全景网：请您详细拆解创业板第四套上市标准的两条具体路径：高成长路径（预计市值不低于30亿元+最近一年营收不低于2亿元+近三年营收复合增速不低于30%）、高研发路径（预计市值不低于40亿元+最近一年营收不低于2亿元+近三年累计研发投入不低于1亿元且占比不低于15%），两条路径分别更适配哪些类型的企业？企业在实操中该如何科学选择更适合自身的上市路径？

虞正春：两套标准对未盈利企业的适配性存在一定差异。第一条高成长路径，核心侧重营业收入规模与营收复合增速，通常适用于已完成商业模式验证、产品与服务获得市场认可、营收处于高速扩张阶段的爆发式增长企业。如果企业属于商业模式创新、平台经济或风口行业，营收增速突出，选择这条路径更为合适。

第二条高研发路径，则更贴合硬科技企业，这类企业普遍前期投入大、研发周期长，虽营收已形成一定规模，但利润或被高额研发费用吞噬，如生物医药、高端芯片、先进制造等领域企业，核心竞争力依托技术壁垒，更适合通过这条路径体现企业价值。

企业选择路径时，不能仅看财务数据，更要结合自身估值逻辑：若估值主要由营收增速支撑，可选高成长路径；若估值依托技术专利与研发投入，则更适合高研发路径。

全景网：日前，创业板首家未盈利企业已上市，这家企业适配的是哪条路径？

虞正春：创业板首家未盈利上市企业，实际适用的是第三套标准，即预计市值不低于50亿元且营收不低于3亿元。该企业研发属性较强，但第三套标准并未像第四套标准设置细化指标，二者存在明显区分度。目前创业板第四套上市标准仍处于推出和征求意见阶段。

03  科创板侧重0-1的硬科技型企业，创业板侧重1-100的成长型企业

全景网：随着新规落地，未盈利创新企业迎来创业板上市新通道，市场上随之出现“创业板与科创板抢生意”的声音。您如何看待这一观点？

虞正春：客观来看，创业板与科创板的两套上市标准中，在指标上存在一定重合，部分企业可能同时符合创业板与科创板上市标准，面临上市板块选择，因此出现“抢生意”的说法很正常。

但我认为，适度竞争并非坏事，市场竞争也能推动交易所进一步提升服务质量，为企业增加更多上市机会。同时，我们也更应看到两个板块的差异性与互补性，这也是监管层的引导方向。科创板更侧重从0到1的硬科技突破型企业，创业板则聚焦1到100的新兴产业与未来产业成长型企业，二者定位存在一定差异。

全景网：创业板和科创板在定位分工、规则设计上，本质是竞争还是互补？

虞正春：二者呈现出“我中有你”的竞争态势，但互补属性更强。科创板对科创属性要求更高，主要服务面向国家重大战略的领域，如集成电路、创新药等；创业板则主要服务创新创业成长型企业。尽管部分指标存在重叠，但二者核心定位差异依然清晰。

04  预先审阅机制既提升效率，也保护企业核心信息

全景网：本次改革同步推出IPO预先审阅、政府推送试点等配套安排，从律所实操角度，这些机制将如何优化企业申报节奏、降低上市不确定性？

虞正春：我非常认可预先审阅机制，该机制既能缩短企业前期沟通时间，也能有效保护企业核心技术与商业秘密。企业正式申报后材料会对外公开，若审核周期较长，技术与商业信息易长期暴露，甚至可能被竞争对手施以不当干扰，影响上市进程。预先审阅阶段申请材料不对外公开，交易所可提前开展审核问询、企业提前回复，既能提升效率，也能最大限度保护企业核心信息。

对于政府推送机制，我个人略有担忧，担心该机制异化为上市必经程序。尽管制度明确政府推送并非必备流程，但企业可能会因未获得地方政府推送而产生顾虑，甚至引发寻租空间。好在该机制目前处于试点阶段，后续可根据实施效果调整优化。

05  中介机构要精通自身专业，也要了解行业与技术

全景网：新规进一步压实中介机构“看门人”责任，对券商、会计师事务所、律师事务所的执业标准与核查边界提出更高要求。站在律师视角，您认为本轮新规对中介机构带来了哪些新的执业挑战？

虞正春：新规实际是对现有严监管要求的进一步强调，目前中介机构执业已按照高标准执行，科创板未盈利企业的上市审核要求，与本次创业板新规存在趋同性。

服务未盈利企业时，中介机构的核查核心不再局限于传统利润、财务指标，而是更聚焦业务真实性、研发成果权属及核心技术法律风险。这要求律师、券商、会计师不能仅精通自身专业，还需了解行业与技术，比如生物医药专利布局、集成电路专业概念等，都需要深入学习掌握。

全景网：既要懂自身专业，又要懂各个行业，那您是怎么学习其他行业知识的？

虞正春：我的IPO业务主要聚焦医药大健康领域，包括药品、医疗器械等，在该领域积累了较丰富的行业经验。学习行业知识，首先是持续关注行业投融资动向，我们团队每周都会汇总各细分领域企业融资信息，分析行业发展趋势。同时，团队配备有生物医学等专业背景的同事，带动大家共同学习行业专业知识。此外，在长期执业过程中，通过与企业家深度交流、实地走访市场，也逐步形成了对行业的深入理解。

全景网：作为律师，在项目中应如何协同券商、会所，共同筑牢企业IPO合规底线？

虞正春：律师、券商、会计师三方在IPO过程中需紧密配合、相互支撑。首先要实现信息共享，打破信息孤岛。譬如，律师开展股权架构合规整改时，需与会计师的财务梳理、券商的业务核查同步推进。

针对对赌协议清理、股权激励股份支付等核心风险领域，三方需共同论证，确保法律意见、财务数据与业务逻辑保持一致，协同守住IPO合规底线。

06  新质生产力企业上市筹备：做好合规、研发、信披等关键工作

全景网：对于AI、算力、云计算、先进制造等新质生产力领域企业，从律师实务角度，企业在申报前，可做好哪些可落地的筹备工作？

虞正春：当前IPO审核标准透明，企业想要顺利上市，关键在于提前做好充分筹备。对于AI、算力等领域企业，首先要狠抓合规工作，重点在于数据合规，数据是这类企业的核心资产，也是合规红线，企业必须建立完善的数据合规安全管理体系，确保数据来源与使用合法合规，这是审核中的关键事项，我们执业中也会安排数据合规团队开展专项核查。

其次是规范研发相关工作，未盈利企业虽不考核盈利指标，但研发投入是审核重点，需精准界定研发人员、规范核算研发工时，保证研发费用归集口径与高新技术企业认定、上市审核要求一致。同时要做好核心技术知识产权确权，明确核心算法、软件著作权等归属，尤其要厘清高校合作研发、委托研发项目的知识产权权属，确保核心资产归属上市主体。

第三是做好信息披露筹备，技术披露需保证透明度，避免使用晦涩难懂的表述，用监管与投资者易于理解的语言，清晰说明技术先进性、商业化路径及潜在法律风险。

07  创业板引入未盈利上市标准后，将吸纳更多成长爆发期新经济企业

全景网：您认为本轮创业板改革将会如何重塑A股IPO市场整体格局？未来创业板、科创板的定位分工将更加清晰，还是会进一步趋向融合？未盈利企业的上市路径选择又将出现哪些新趋势？

虞正春：未来A股IPO市场将呈现双轮驱动格局，两大板块定位既有交叉又各有侧重。创业板引入未盈利上市标准后，会吸纳更多成长爆发期新经济企业，缓解IPO排队压力，推动上市主体多元化。

两大板块定位不会完全融合，而是“我中有你”的状态：科创板仍是硬科技主阵地，创业板将成为新质生产力与成长型创新企业的核心载体。未盈利企业的上市路径将更加丰富，企业关注点从“能否上市”转向“去哪里上市”，也会倒逼企业提前规划商业模式与估值体系。

08  锦天城核心优势主要体现在专业深度与行业广度

全景网：能否请您简要介绍锦天城律师事务所的核心优势与业务布局？与其他大所相比最大的优势是什么？

虞正春：锦天城是全国领先的综合性律师事务所，总部位于上海，具备鲜明的海派律所特质，做事精细规范，注重务实执行，不空谈口号。

核心优势主要体现在专业深度与行业广度。专业层面，锦天城在A股资本市场长期保持领先地位，服务各类行业、不同类型企业，积累了深厚的专业壁垒；行业层面，在半导体、医药等新赛道布局完善，曾承办中芯国际A股IPO等标杆项目，依托重点项目形成了行业客户集群，内部设立专业行业团队，常态化开展行业交流，形成了区别于普通律所的核心竞争力。

全景网：面对本次创业板改革带来的市场新变化，锦天城将从哪些方面升级服务能力、适配新的市场需求？

虞正春：在创业板新规落地前，我们已基于预判完成前期布局。一方面扩充团队人员，为业务增长做好人力储备；另一方面主动对接重点行业企业，每周跟踪医药等领域融资企业进展，提前拜访具备IPO启动条件的企业。同时，与地方政府上市办加强沟通协作，提前挖掘优质上市后备企业。

09  青年律师建议：T型发展、主动拥抱变化、提升商业思维

全景网：当前全面注册制改革持续深化，对资本市场律师的专业功底、行业理解、创新服务能力都提出了更高要求。对有志于深耕新经济领域IPO法律服务的青年律师，您有哪些具体、可执行的成长建议？

虞正春：给青年律师的建议主要有三点：

一是走T型发展路线，横向夯实法律基础功底，纵向深耕细分赛道，如AI、生物医药、新能源、高端制造等，掌握行业语言，才能与企业家有效沟通；

二是主动拥抱变化，不要局限于法条，多研读招股书与审核问询函，通过复盘案例理解注册制下的监管逻辑；

三是提升商业思维，做到“法商结合”，律师不仅要做风险防控者，更要成为企业价值规划师，通过积累行业知识、参与行业会议、与企业家交流，提升商业敏感度，从商业视角解决法律问题。

10  “卓越执业英才”活动可传递正向市场引导

全景网：您曾参与全景主办的“卓越执业英才”活动，对于此活动，您有何看法？

虞正春：全景网的“卓越执业英才”活动很有价值，能够传递正向市场引导。对行业从业者而言，相关奖项是正向激励与鞭策，推动大家提升执业能力、输出优质服务案例；对市场企业而言，也能更清晰地了解行业优秀中介机构服务人才，提升选择透明度。

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